Tengo una hija de nueve años que, cuando tenía dos, gustaba de arrojarse a la piscina a pesar de no saber nadar. Ella estaba segura de que yo llegaría a rescatarla, y ese juego le parecía divertido. Un día, decidí que era momento de darle un susto.Evidentemente, me preocupaba que saltara al agua sin que yo me diera cuenta; se zambulló en el agua y yo conté hasta cinco antes de sacarla, cuando lo hice ella tosió pues había tragado un poco de agua y se dio cuenta de que el rescate no siempre llegaría cuando ella quisiera. Eso es un poco lo que la Reserva Federal de los Estados Unidos está haciendo, deja claro que no siempre va a estar ahí para rescatar a los mercados.
Cuando los inversionistas asumen que las autoridades financieras saldrán al rescate si el mercado entra en crisis, tienden a correr niveles de riesgo por encima de lo que sería usual. Cuando todo mundo corre riesgo, los premios que se pagan se van reduciendo hasta llegar a niveles tan bajos que llevan a que se siga incrementando el riesgo hasta llegar a un pago que sea atractivo; el círculo vicioso no termina.
En los años de Alan Greenspan al frente del banco central estadounidense se desarrolló la llamada “doctrina Greenspan”. De acuerdo a ésta, los banqueros centrales carecen de la capacidad de anticipar la formación de una burbuja, lo que sí pueden hacer es mitigar las consecuencias de que ésta reviente (contenido de la carta de Alan Greenspan al congresista Jim Saxton de Nueva Jersey, julio 11, 2005).
¿Recuerda usted las viejas películas del oeste? En todo buen “western” sabíamos que en el momento de mayor urgencia escucharíamos el clarín que marcaba el arribo de la caballería, quien llegaría a poner a los indios en su sitio. Algo similar parecen esperar los inversionistas que creen que el banco central saldrá siempre al rescate y por ello se sienten crecientemente cómodos al correr riesgo.
En el mercado se hablaba del “put” (operación donde se compra el derecho a vender una posición en un valor determinado) Greenspan, después de que éste salió al rescate en las crisis de octubre de 1987, en la de los “Savings and Loans” (entidades financieras comunitarias que quebraron al final de los ochenta, cuyo rescate le costó al gobierno federal 125 mil millones de dólares en 1990-91), del colapso de Long Term Capital Management en 1998, y de la caída de Internet hace unos años.
Greenspan ha sido criticado pues se dice que la crisis actual en el mercado de bienes raíces fue generada por una política monetaria demasiado generosa que al reducir las tasas de interés a su nivel más bajo en casi 50 años (llegando a 1%), abarató tanto el dinero que todo mundo salió a comprar propiedades con dinero prestado, inflando el precio de éstas; se dice que para resolver una burbuja creó otra. La pregunta del millón es si el “put Greenspan” será ahora sustituido por un “put Bernanke”.
Otra pregunta relevante es si la situación es tan crítica como para llamar a la caballería, ¿están realmente los indios al acecho? Hasta ahora, la economía estadounidense ha permanecido decorosamente a flote a pesar de la crisis en el mercado llamado “subprime” (de baja calidad crediticia). Las cifras de crecimiento siguen siendo razonables, los niveles de empleo altos y la confianza de los consumidores robusta. Los precios de los bienes raíces han caído, pero dentro de parámetros razonables.
Hasta ahora, el mercado ha hecho el trabajo que la Reserva Federal hubiera tenido que hacer de haber continuado la vertiginosa alza. La oferta de crédito empezaba a ser excesiva e irresponsable. El análisis de crédito era superficial, y el apetito por riesgo desmedido. ¿Por qué, entonces, el mercado da por descontado que la Reserva Federal bajará la tasa de interés?
Si vemos los mercados de futuro, estos estiman que existe más de 50% de probabilidad de que la tasa de interés baje en diciembre. Analistas de Merrill Lynch y otros bancos de inversión influyentes ven que la tasa puede bajar varias veces en los próximos doce a dieciocho meses. O el mercado está escéptico sobre la preocupación que manifiesta Bernanke con respecto a la inflación, o se percibe que la crisis crediticia será de tal magnitud que el rescate será inevitable.
La preocupación con respecto a inflación parece legítima por tres razones:
1. Los niveles de empleo permanecen altos a pesar de la desaceleración económica; esto es un problema. Si la Reserva Federal baja la tasa de interés con el propósito de estimular a la economía, una recuperación crearía competencia por trabajadores que se traduciría en incrementos de sueldos y, consecuentemente, en presión inflacionaria.
2. El crecimiento en la productividad se ha desacelerado, creció sólo 1.8% en el segundo trimestre. Si los sueldos suben y simultáneamente la productividad aumenta, no hay necesidad de aumentar el precio del bien o producto final, pero ese amortiguador parece estar desapareciendo.
3. Si la Reserva Federal baja la tasa de interés, se vuelve menos atractivo ahorrar en dólares. Esto es particularmente cierto en un momento en el cual las tasas en euros y en libras aumentan. Al bajar la demanda por dólares, éste se debilita; si el dólar se devalúa, todas lo que los estadounidenses importan se encarece.
La Reserva Federal tiene muy poco campo de maniobra. Estamos viendo sólo el principio de un reajuste en el precio relativo de infinidad de instrumentos financieros. En mi opinión, la Reserva Federal no va a utilizar su muy limitado arsenal sino hasta tener clara la magnitud de la crisis que enfrenta. En términos de un “Western”, no disparará sino hasta ver el blanco de los ojos del enemigo.
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